El primer día de octubre 2014 Juan Carlos Fábrega presentó su renuncia como presidente del Banco Central y CFK designó como su reemplazante a Alejandro Vanoli, quien anteriormente se encontraba al frente de la Comisión Nacional de Valores (CNV).

Fábrega había asumido la presidencia del BCRA en noviembre pasado en un momento en el que las condiciones cambiarias eran complicadas y la pérdida de reservas se aceleraba día a día debido al creciente desequilibrio monetario.

En el momento de la asunción de Fábrega los desequilibrios monetarios tenían origen en la oferta de dinero. Entre los años 2010 y 2013 la oferta monetaria fue tan expansiva que generó un creciente exceso de pesos que corrió contra las reservas y el dólar blue, alimentando el círculo vicioso de las expectativas de devaluación, inflación y deterioro del nivel de actividad y empleo.

Se arribó a un record de exceso de oferta de pesos equivalente al 5.1% del PBI en diciembre 2013 que terminó dando lugar a la devaluación de enero 2014. En pocas palabras, la devaluación de enero’14 fue responsabilidad del mal manejo de política monetaria que había ejecutado la anterior administración del BCRA.

Sin embargo, Fábrega entendió la complejidad del contexto monetario en el cual había asumido y se dispuso a solucionarlo rápidamente. A comienzos de 2014 el BCRA devaluó, tomó medidas para aumentar la oferta de dólares y subió la tasa de interés (de 17.8% a 30.4%). Así, el Central redujo el exceso de pesos de 5.1% (dic’13) a 1.1% (abril’14) del PBI, “comprando”tiempo y estabilidad financiera (blue y brecha bajaron) para que el MECON atacara el origen de los problemas: corregir el desequilibrio fiscal.

La caída de la demanda de dinero es uno de los problemas más graves que actualmente enfrenta nuestra economía, ya que alimenta el exceso de pesos aún en un marco en el cual no se expanda la oferta monetaria. Por consiguiente, se entiende que el problema se agrava en forma exponencial si encima se acrecienta la oferta de dinero porque el Tesoro exige cantidades crecientes de financiamiento (emisión) y el BCRA no esteriliza.

Fábrega pareció haber entendido los efectos negativos y los riesgos de la caída de la demanda dinero y por eso la “corre de atrás”, colocando una cantidad de LEBACs y pases ($111.936 MM) casi equivalente al aumento de la emisión bruta ($117.054 MM) en los primeros 9 meses de 2014.

La política de absorber pesos del Central fue más potente entre enero y abril de este año, cuando el exceso de oferta de pesos se redujo de 5,1% a 1,1% del PBI. Sin embargo, cuando las necesidades de emisión para financiar al sector público crecieron (mayo-septiembre) la política de absorción “perdió potencia” terminando septiembre´14 con un exceso de oferta de pesos equivalente a 3,5% del PBI. De esta manera, Fábrega pudo absorber más de un tercio del exceso de oferta de pesos en el mercado en un contexto de demanda de dinero en caída.

El BCRA maneja la oferta monetaria en el corto plazo. Es decir, si hay un exceso de pesos que surge desde el lado de la oferta monetaria, el Banco Central tiene el 100% de poder y de efectividad para eliminarlo. Sólo tiene que absorber más de lo que emite y así elimina el exceso de oferta de pesos, desbaratando el desequilibrio y las presiones inflacionarias y devaluatorias. Ponerlo en práctica es tan sólo una decisión de política monetaria.

Vanoli llega al BCRA en un momento que tampoco es sencillo, ya que se aceleran las expectativas de devaluación, la brecha cambiaria bate records, la caída de reservas aumenta y (se espera que caigan USD 3.500 millones hasta fin 2014) y además hay fuertes necesidades de emisión para financiar al sector público ($85.000 millones) de aquí a fin de año. Aunque mirando el vaso medio lleno, la política heredada de Fábrega da márgenes de acción al nuevo titular del BCRA.

Pero finalizado este período corto, a comienzos de 2015, la demanda de dinero vuelve a caer por estacionalidad y habrá que reducir la cantidad de pesos en términos netos y reales.

En este sentido, la mayor duda es qué pasará luego de fin de año. No está claro si el BCRA intentará seguir con una política agresiva de colocación de LEBACs aplicada por Fábrega o por el contrario relajará esta política de atacar el exceso de pesos en un contexto de caída de demanda de dinero.

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