La caída de la demanda de dinero complica el escenario cambiario

Los problemas cambiarios siguen estando en el centro de la escena y se acrecientan. Hay incertidumbre acerca de la evolución del dólar paralelo, pero también sobre el dólar oficial y el stock de reservas. Más aún, después de los trascendidos de ayer donde se deslizó la posibilidad de que el gobierno obligara a los importadores a utilizar el mercado paralelo para conseguir las divisas necesarias para pagar sus compras en el exterior.

El mercado se está haciendo tres preguntas básicas: ¿Cuánto seguirán subiendo el dólar paralelo y la brecha cambiaria? También se pregunta si habrá devaluación o si por el contrario el gobierno seguirá “manteniendo” el dólar oficial “cuasi fijo”.

En otras palabras: ¿El gobierno seguirá apostando al actual ajuste por cantidades que castiga el nivel de actividad para preservar las reservas, o por el contrario virará hacia un ajuste vía precios, con más devaluación y más inflación?

Dólar Blue y Brecha Cambiaria hoy:

Los problemas cambiarios comenzaron en 2010 como consecuencia de la inconsistencia entre la política fiscal, monetaria, cambiaria y de ingresos. Es decir, los problemas cambiarios surgen a partir de los déficits fiscales crecientes que se financian con emisión monetaria, con un dólar oficial cuasi fijo. Mucha emisión hace subir todos los precios y provoca un atraso cambiario que genera desequilibrios. El tipo de cambio es un precio más de la economía. Si todos los precios se encarecen, el dólar también debe encarecerse. El mercado paralelo del dólar, que se desenvuelve sin restricciones, acompaña esa evolución de precios.

Caída en la demanda de dinero - empeora el escenario monetario / cambiario:

La suba del dólar blue y de la brecha cambiaria es el termómetro que indica que los problemas cambiarios se agudizan semana tras semana y son más profundos que en 2013.

Hasta fines de 2013 los problemas cambiarios eran explicados por un desequilibrio monetario cuyo origen venía del lado de la oferta de dinero. En otras palabras, la devaluación de enero’14 fue responsabilidad del mal manejo de política monetaria ejecutada por la anterior administración del BCRA.

Entre 2010/2013 el manejo de oferta monetaria fue tan expansivo que generó un exceso de pesos que corrió contra las reservas y el dólar blue, alimentando el círculo vicioso de las expectativas de devaluación e inflación. Así se llegó a un exceso de oferta de pesos record equivalente al 5% del PBI en diciembre 2013. Este exceso de pesos de 5% del producto devino en la devaluación de enero 2014.

El actual escenario monetario es mucho más delicado que el de fines de 2013, ya que ahora los problemas se explican fundamentalmente por el lado de la demanda de dinero, no por la oferta monetaria.

Si el BCRA se volviera mucho menos agresivo en su política de colocación de LEBACs, el dólar paralelo estaría mucho más caro, las expectativas de devaluación serían más elevadas y el MECON enfrentaría problemas mayores, con un escenario de más inflación y menor nivel de actividad.

A modo de ejercicio, si en la actual gestión del BCRA replicamos la estrategia de absorción monetaria de Marco del Pont, la base monetaria estaría creciendo al 39% (no al 19%) interanual y ascendería a $453.600 MM (no a $402.000 MM), con lo cual hoy el dólar cobertura sería $16.5 (no $14) y el dólar blue estaría cercano a $18.

La caída de la demanda de dinero potencia y acelera el aumento del exceso de pesos. Los pesos sobrantes ya no aumentan sólo porque se emite mucho, ahora aumentan por dos razones: porque se emite mucho y porque la gente quiere cada vez menos billetes.

De acuerdo con nuestras estimaciones, la devaluación de enero 2014 estuvo alimentada por un sobrante de pesos que ascendía a 5% del PBI en diciembre 2013. En la actualidad, el sobrante de pesos ajustado por caída de la demanda de dinero ascendería a 4.3% del PBI, lo cual nos acercaría paulatinamente a un punto similar al que existía antes de la devaluación de enero ’14 (ver gráfico 6). En la medida que el BCRA no pueda seguir absorbiendo los pesos que emita y la caída de la demanda de dinero se potencie, la probabilidad de ocurrencia de una nueva devaluación brusca se incrementa.

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