Con el arreglo buitre, supongamos para enero; el abuso de la emisión de BONAD, que le carga la mochila fiscal al próximo gobierno, y la asignación del Banco Central a la tarea de regular la liquidez estacional y comprar algo asi como MU$S 5.000 de Reservas, en los próximos 9 meses, un modelo de transición podrá adquirir consistencia, siempre que se respete un conjunto de supuestos, muy estricto, que se enuncian en este trabajo. El Plancito postulado aspira a llegar a las PASO sin desbordes. Es perfectamente posible, ya que los factores de poder económico no tendrán razones para hacer olas.

 

Hay equipo

Desde Economía, dejaron trascender a los medios que el ingreso de Vanoli al BCRA, conforma un equipo coherente. Por supuesto que hay un partido que jugar, cuyo resultado uno podrá medir según como llegue el Gobierno, desde el punto de vista económico, a las PASO de agosto. En esta nota analizaremos hasta qué punto lo actuado en un mes y medio por el nuevo equipo, tiene cierta consistencia, y proyectaremos un futuro razonable para los 9 meses que faltan, hasta el mencionado compromiso electoral.

 

Partimos de los logros, siempre en base a hechos observados:

- Por los datos que conocemos de la última semana de octubre y la primera de noviembre, el complejo cerealero-aceitero estuvo declarando MU$S 125 por día hábil, cuando antes del cambio en el Central aportaba, entre MU$S 40 y 50, como mucho. Lo ayuda, como es obvio, el compromiso asumido con el Gobierno, pero también la mejora de los precios internacionales de la soja, por la reticencia a vender, de los farmers norteamericanos, principalmente.

- Se liberó el primer tramo del SWAP de Reservas chino, y existe un compromiso de aportar, en dólares o BODEN 2015, ms de MU$S 2.300, por la subasta del 3G y 4G. Es posible lograr ingresos por acuerdos con el Banco de Francia, que permitan una mejor recomposición de las Reservas del Central, o al menos recuperar el primer pago efectuado al Club de París. El segundo deber realizarse en mayo.

- La recaudación tributaria de octubre creció ms del 40%, producto de impuestos internos ms elevados por el formidable ajuste de precios de los combustibles y los cigarrillos; aumento en la recaudación del impuesto a los combustibles; atraso en el ajuste del mínimo no imponible de Ganancias para los asalariados y clara mejora en la recaudación aduanera, principalmente por ms liquidaciones aceiteras y mejores precios FOB. En lo que va del año, cayeron 7% en dólares, las importaciones de combustibles, lo que reduce los compromisos en este rubro, justo en un momento en que las exportaciones mermaron, en los primeros 9 meses, un 10% en total.

Hasta aquí, las razones fundamentales que justifican la reducción de las brechas cambiarias, junto con el uso y abuso del expediente represivo, que consiste básicamente en transformar al Sector Público Nacional en el nicho demandante de dólares del sistema. Es decir, la administración férrea de las Reservas, consistente con un aumento nominal de las mismas y cierto cumplimiento de los atrasos y compromisos externos, que se facilita por el acuerdo con CIARA-CEC, para que esta institución ingrese al menos MU$S 5.700, en el último trimestre del año.

 

El financiamiento público

El principal cambio de política, ya que los antes mencionados son más bien de sistema de negociación que de diseño, tiene que ver con una nueva división del trabajo, parecida, pero distinta, a la existente entre enero y mayo pasados.

En el nuevo modelo, el Banco Central reduce su capacidad de esterilizar emisión monetaria para el Estado, va LEBAC, pero también lo hace porque el Central ha convencido a Hacienda, de la emisión de los BONAD linkeados al valor nominal del Dólar y con pago de capital e intereses a cargo del futuro gobierno.

En la semana que concluye vimos la segunda licitación, donde colocó MU$S 653, bastante por encima del monto inicial de MU$S 500 a licitar. Como hubo 348 oferentes, lo que revela el interés por el papel, seguramente el procedimiento se repetir para absorber la creación monetaria que haya que hacer, en lo sucesivo, ya que la capacidad del Central para seguir aumentando su deuda con los bancos, está virtualmente agotada, cuando no superada. El Bono paga 2,4% de tasa anual y tiene ajuste al Tipo de Cambio oficial.

Esta división del trabajo, le permite al Central seguir renovando su deuda en LEBACs sin subir las tasas (son muy parecidas a las que pagaba Fábrega), mientras la ANSES y el Tesoro le procuran el financiamiento faltante al barril sin fondo en que se ha transformado el erario público nacional.

En lo que va del año, hasta el 7 de noviembre pasado, la creación neta de Base Monetaria fue virtualmente la misma que la emisión para comprar divisas. Se emitieron, con este destino, M$ 40.171, cifra algo menor a la creación neta de Base.

Para el Estado, la emisión supera los M$ 99.000, de los cuales un 93% fue absorbido por endeudamiento del Central, que se renueva todas las semanas. Quiere decir que se ha logrado, sobre todo, en lo que va de noviembre, que el Central se dedique a conceder pases al sistema financiero, para que este compre Bonos linkeados al Dólar, que cumplen las siguientes funciones:

a) Incentivar a que entren ms divisas, ya que los pesos de quien las trae pueden ser convertidos a un Bono que lo cubre del riesgo devaluatorio y le da una pequeña renta.

b) Libera a la ANSES de tener que ser rueda de auxilio del Tesoro (proveyéndole liquidez) y le permite transformarse en demandante de BONAD (con lo cual también se cubre de futuras devaluaciones) y recompradora de Títulos renovables; y

c) Le pasa todo el problema del pago del capital e intereses, es decir de la emisión, si es que no hubiere superávit fiscal, al próximo gobierno y deja al Banco Central hacer política de pases y redescuentos con el sistema financiero, para seguir los movimientos estacionales de la demanda de liquidez primaria.

No queremos llevarnos la gloria, pero habíamos sido autores de una idea similar, con respecto a los Bonos en Dólares (no para pasárselos al próximo gobierno), a principios del mes de marzo pasado, cuando todavía el Central no era comprador neto de Reservas y se sabía que, dados los precios internacionales de los granos, iba a haber renuencia de los productores agropecuarios a liquidar.

 

El Plan

Ahora que hay equipo y que este ha entendido la división del trabajo, y por ende ha facilitado a los bancos, la ANSES y CIARA-CEC el trabajo de no hacer olas, tratemos de imaginar un Plan para los próximos 9 meses, es decir para llegar a las PASO. Es un conjunto de simples reglas de políticas de corto plazo, ya que no se le puede pedir a este gobierno mucho ms que eso. Planteamos lo siguiente:

 - El nivel de actividad está declinando, básicamente por incertidumbre y por cada de los precios internacionales y esto no podrá ser revertido hasta que no se produzca la mejora en la confianza, con el arreglo buitre. En nuestra modesta opinión, la política monetaria y fiscal, en este contexto, poco y nada puede hacer para mejorar el nivel de actividad. O sea que el ajuste de cantidades, ante Términos del Intercambio externo desfavorables, solo puede ser recortado o corregido por un shock de acceso a los mercados voluntarios de deuda y un cambio sustancial en las expectativas de los potenciales inversores en nuestro país (lograr que tras el arreglo buitre, se apuren a posicionarse para comprar todo ms barato).

- El gobierno no dar bono de fin de año, no reabrir paritarias y no ajustar el mínimo no imponible de Ganancias, con lo cual puede conseguir un déficit financiero mensual, luego del pago de intereses y capital de deuda, hasta agosto, de unos M$ 5.000 a 6.000. El resto, como se dijo, son renovaciones con bancos, compras de seguros y la ANSES. Obviamente, el nuevo BONAD puede atender perfectamente, en los próximos 9 meses, esta necesidad de financiamiento y trasladársela olímpicamente al nuevo gobierno.

- En este marco, el Central se atendrá a liberar pases para atender la demanda de dinero de las fiestas y las vacaciones, emitir y esterilizar exactamente la misma suma para comprar Reservas, y luego del arreglo buitre, emitir básicamente para acumular Reservas netas y hacer frente, en el futuro, al pago de BODEN 2015 (la parte no renovable, que vence después de las PASO).

- ¿Cómo manejar las variables nominales?. En el último año, la devaluación del Peso fue del 42,3% y la creación de Base, del 21,8%. Todo el mundo dice que la inflación es del 40% (ms del 41% para el Congreso), pero aquí sostenemos que si los préstamos al sector privado crecieron el 13%; los depósitos del sector privado el 22,3% y el M3 ampliado el 14,0%, es muy difícil que dicha inflación sea cierta. Seguramente sobre pondera consumos de sectores de altos ingresos, el aumento en el precio de los cigarrillos y combustibles y el uso del argumento de insumos importados. Pero, como sabemos, los Precios Cuidados existen y también hay muchísimas ofertas, con lo cual no será errado suponer una inflación del 1,8% mensual para los 9 meses que faltan para las PASO (anualizada dará el 24%), recesión mediante. Se postula entonces que llegáramos a las PASO con un valor nominal del Dólar oficial de $ 10, es decir que este será ajustado de acuerdo a nuestro crecimiento postulado de los precios. Con dicha devaluación nominal, ms el rendimiento extra, la tasa verdadera que rinden los

BONDAD se aproxima a la de las actuales LEBACs. El Ejecutivo deberá convencer a propios y extraños, para que la paritaria de abril no supere el 24% anual, y mostrar que al no aumentar ms los precios que l regula (combustibles, cigarrillos, etc.), está convergiendo a una inflación levemente inferior. Es decir, un enfoque gradualista.

- Obviamente, la creación de Base Monetaria, no puede seguir el ritmo inflacionario o devaluatorio y deberá ser bastante inferior. Digamos, un crecimiento neto de un 10% en 9 meses, que le permitirá al Central emitir lo suficiente para comprar unos MU$S 4.000 de Reservas adicionales.

 

Síntesis

Con el arreglo buitre, supongamos para enero; el abuso de la emisión de BONDAD, que le carga la mochila fiscal al próximo gobierno y la asignación del Banco Central a la tarea de regular la liquidez estacional y comprar algo así como MU$S 5.000 de Reservas, en los próximos 9 meses, el modelo de transición podrá adquirir cierta consistencia, siempre que se respete un conjunto de supuestos, muy estricto, que se denuncian en este trabajo.

El Plancito postulado, aspira a llegar a las PASO sin mayores desbordes. Es perfectamente posible, ya que los factores de poder económico no tendrán razones para hacer olas.