El Tesoro ya no se puede financiar con el Central; los mercados voluntarios de deuda, en el exterior, están cerrados y el riesgo país ha vuelto a subir. Esto significa que, si bien hay huesos duros de roer, el Gasto Público Nacional no se podrá ampliar hasta el cielo. Lo demuestra la equivalencia (monetaria) entre las LEBACs no renovadas por el Central y la suma de deudas contraídas localmente por el Tesoro e YPF.

Por eso, no se pongan los ruleros, que no sabemos si habrá fiesta.

El Central que fue

A fines de marzo, se enteraron de que el Central “ya no puede” y que, en consecuencia, el Tesoro tratará de financiarse por sí mismo. Por supuesto, sabemos quién va a pagar ….

Un breve racconto:

- El BCRA creó más de 25% de Base Monetaria el año pasado, por M$ 85.368.

- No podía dejar en la calle todo lo que creó para el Estado, unos M$ 161.508; como se ve, casi el doble de la expansión neta de Base. No perdió demasiadas Reservas -gracias a CIARA y al Swap chino- y colocó LEBACs por M$ 94.639. Es decir que debió “chupar”, a su costo, el 59% de lo que le entregó al Tesoro. Por eso, su Balance da algo más que una… cierta melancolía.

- Al 23 de marzo pasado, las LEBACs representaban el 68% de la Base Monetaria y su costo anual se había estabilizado, pese a los esfuerzos del Sheriff, en torno al 27,5/28% que, como sostuvimos reiteradamente, es una medida próxima del verdadero impuesto inflacionario, o sea el aplicado y soportado por el consumidor argentino, no el que surge de los precios nominales, a veces mal medidos. Como consecuencia, el Central ya no podía aplicar más dicho impuesto, como testaferro del Tesoro. Se le fue acabando el Balance.

- Entre los Títulos colocados por Hacienda al Central, que no sirven casi para nada (son indisponibles y su tasa es irrisoria) y los Adelantos Transitorios, al 23 de marzo, el 67% de los Activos del Central son papeles del gobierno. Ergo, no se puede más seguir y, menos aún, si se pretende guardar el Swap chino para hacer frente al vencimiento de los BODEN 2015 y no tumbar la chata.

- En la última licitación de LEBACs, la absorción fue por un monto acotado y se fijó una tasa de 26,2% a 91 días y 29,1% a 301 días. Se les dejó espacio (líquido) a los bancos para que compraran los flamantes BONAC que, obviamente, se colocaron el 26 de marzo. La cifra ofrecida (no la adjudicada) se parece bastante a la de las LEBACs no renovadas, unos M$ 7.489. Se aceptaron ofertas por M$ 5.000 y la tasa de corte rondó el 26,2%, pero los vencimientos quedan a cargo del próximo gobierno (en marzo y setiembre de 2016).

- Como consecuencia de ello, en los primeros 27 días de marzo, la expansión para el Estado fue de apenas M$ 343 y el acumulado en lo que va del año llega casi a los M$ 22.300 pero (como sigue la absorción y además, se vendieron –sólo en marzo- MU$S 484 por Dólar ahorro), la reducción neta de Base en los primeros tres meses del año, es del 4% nominal. Por eso, la inflación observada, ya en febrero, mostraba síntomas de atenuación, que estaban justificados por la mejora en el comportamiento fiscal, al no tener el grifo abierto del Banco Central que, a la sazón, se había quedado sin agua en el tanque.

Tiene algo que ver con esto que, pese a la colocación de MU$S 500 en febrero, por YPF, con tasas del 8,5 al 8,95% a 10 años, la suba de costos de explotación locales, ante una baja del precio internacional, obligue a nuestra empresa más grande, a salir el próximo 7 de abril, a colocar M$ 500, con opción a M$ 1.000, a 60 meses, empleando como tasa-base la BADLAR más un cierto valor adicional, que será empleado como corte.

Si uno suma lo que tomó el Tesoro más la eventual emisión de YPF, tiene una cifra similar al monto de las LEBACs no renovadas.

Cambió el financiamiento. La buena noticia es que casi no es posible volver atrás, por lo menos hasta octubre. Y más aún, si el Central desea seguir vendiendo Dólar ahorro, ahora que viene la soja, para mantener el blue en torno a $ 12,5 y una brecha del 41% con el oficial. Esto da la calma que necesita la Presidenta, para desplegar toda su seducción consumista y electoral.

Los números del Tesoro

No es para saltar de alegría, pero el crecimiento de las Transferencias al Sector Privado, de enero, interanuales, fue de apenas 21,3%. Por esta razón, el Déficit Primario fue pequeño y aún sumándole las Transferencias que el Tesoro recibió, principalmente de la ANSES, se llega a un Déficit de Caja anualizado, del 5,6% del PBI que, neto de los pagos de deuda (sólo enero) –que ahora empezarán a estar a cargo del Tesoro (por lo menos, la deuda interna)- sólo dan un verdadero Desequilibrio Operativo, del 1,9% del PBI.

Uno podría decir que “enero es enero” y no sirve como indicador. Pero, para los que lo miramos con los ojos de un nuevo gobierno, que puede ir al mercado de capitales a refinanciar su deuda, un Desequilibrio Operativo de menos de 2 puntos del PBI es bastante manejable.

El análisis detallado de la Caja del Tesoro de enero, arroja los siguientes resultados:

- Ingresos y Gastos crecieron con 12 puntos porcentuales de diferencia: 32,4 versus 44,8%. Hubo que pagar Servicios de la Deuda por 3,11 veces lo oblado en enero de 2014.

- Otros crecimientos de gastos son igualmente impactantes: 44,5% tanto en Remuneraciones como en Bienes y Servicios Corrientes; 43% adicional de Transferencias a las Provincias y Universidades; 103,6% adicional en Transferencias de Capital, de las cuales las destinadas a Provincias subieron 99,5%.

- Recuerde que las Transferencias privadas subieron 21,3%, lo cual revela los menores costos de subsidios, por la baja en los precios de los combustibles importados.

- Ergo: la falta de juicio o de un mínimo criterio, se ve desde el momento en que los recursos tributarios crecieron apenas 27,2%.

En síntesis, si a Usted le aumentan 27% sus ingresos genuinos: ¿se atrevería a gastar el 45% más?. Respuesta: sí, siempre que me pueda endeudar con el “paga Dios” y además, todavía le saque a algún pariente, en este caso la ANSES, un 53% más de recursos extra. Decimos más, porque aumentaron las transferencias y decimos extra, porque vienen de la ANSES. Pero no es para siempre.

Puede afirmarse que la decisión de ir al mercado u optar por el “paga Dios”, siempre que la tasa no supere el corte de los BONAC (26,2% anual), es mejor que seguir fundiendo al Banco Central, como se hizo en 2014. Aunque tarde, se finí.

Hablando de 2014. Mirando al 2016

Apareció el consolidado de Hacienda, para la Caja de 2014. Considerando un PBI nacional (realista) de MU$S 460.000, los resultados fiscales son:

- El Déficit financiero ficticio equivalió al 2,8% del PBI, pero si uno le agrega las Transferencias, principalmente del Central, pero también de la ANSES, se arriba a la friolera de 6,1% que, como se pagó deuda (por el 1,9% del PBI) da un Primario corregido del 4,2%, como se ve muy superior al “real” de enero de 2015.

- Las Transferencias al Sector Privado alcanzaron al 6,5% del PBI y representaron el 43,5% de los Ingresos Tributarios genuinos. Una verdadera calamidad: usaron casi la mitad de los recursos genuinos (sin incluir Seguridad Social) para subsidios ineficientes, en la mayoría de los casos y, por qué no, bastante regresivos.

- Lamentablemente, una parte del Déficit no se podrá corregir con facilidad en el futuro, ya que la evolución corriente del Sistema de Seguridad Social (sin tocar el Fondo de Garantía Solidaria), produjo un déficit de 1,67% del PBI. Este sí que será un hueso duro de roer para el próximo gobierno.

- La Inversión Pública, que incluye Transferencias a Provincias y a la CABA, representó 3,5% del PBI. Aquí sí que un buen Gobierno puede hincar el diente en 2016, que no es un año electoral. No es factible esperar que lo haga el actual que, en enero, aumentó 99,5% las Transferencias de Capital a las provincias.

- Se diga lo que se diga, si uno mide bien el PBI, observará que los Ingresos Públicos del Tesoro Nacional, luego de repartir con las Provincias, representan el 24% del PBI que, con las “injustas e inflacionarias Rentas de la Propiedad”, sube al 26,5%, incluido el financiamiento de la Seguridad Social. El Gasto Nacional de caja, a su vez, representó el 29,3% del PBI. Por eso no entendemos cómo hacen algunos analistas, que conocen muy bien la baja capacidad recaudatoria y de financiamiento que tienen las provincias, para llegar a una participación del 45% del Estado en la economía. Nótese que la diferencia, que debería estar en cabeza de Instituciones Provinciales y Municipales, supera los 15 puntos del PBI, o sea unos MU$S 72.000.

Dicho todo esto, observamos con optimismo que no hay demasiado espacio para seguir activando bombas para ser desmontadas por el futuro gobierno. El Tesoro ya no se puede financiar con el Central y los mercados voluntarios de deuda, en el exterior, están cerrados (de hecho el riesgo país ha vuelto a subir). Esto significa que, si bien hay huesos duros de roer, tanto en el Gasto Corriente como en el de Capital del Tesoro Nacional, no se podrán seguir ampliando hasta el cielo. Lo demuestra la equivalencia entre las LEBACs no renovadas por el Central y la nueva deuda contraída localmente por el Tesoro e YPF.

Por eso, no se pongan los ruleros, que –aunque haya paga-Dios- no sabemos si habrá fiesta.

Por Lic. Jorge Ingaramo
Fuente: Años de Campo