En los últimos meses se produjo una situación inusual en una Argentina inflacionaria y con alto déficit: el dólar -en sus cotizaciones por fuera del “cepo”- bajó de precio. Y esta tendencia, que se acentuó en las últimas semanas, volvió a poner la atención inversora en las colocaciones en pesos.

Los bonos y los plazos fijos en moneda doméstica brindan rendimientos que le dan pelea a la inflación, pero que medidos en dólares, al reconvertir los pesos en moneda “dura” a través del MEP o el “contado con liqui”, brindan una ganancia en dólares apreciable en un mundo de “tasa cero”.

Además hay indicios de un dólar quieto en el corto plazo, por ingresos récord de liquidaciones del agro, un férreo control oficial en el mercado -con intervención en la plaza oficial, pero también en la de bonos en dólares- y la voluntad del Gobierno de evitar una devaluación brusca antes de las elecciones legislativas.

Los bonos en pesos permanecieron ajenos de los ruidos políticos y económicos, protegidos por el cepo cambiario, el freno en el ritmo de depreciación del tipo de cambio oficial y el control logrado el Gobierno sobre la brecha cambiaria, para fijarla debajo del 60 por ciento. Sin embargo, la inestabilidad del escenario macro se hace sentir en los tramos medios y largos de las distintas curvas de pesos, que devolvieron recientemente parte de las ganancias iniciales del “carry trade” alentado por el atraso cambiario promovido por el Gobierno.

Básicamente, el carry trade es una estrategia a través de la cual un inversor vende divisas -por ejemplo, dólares-, se coloca en títulos en moneda doméstica con altas tasas en dicha moneda, y después deshace la posición para volver a divisas, con una rentabilidad realizada en la moneda original.

El panorama de los bonos en pesos

Hay una amplia variedad de estas emisiones. Por ejemplo, están aquellos bonos cuya tasa de interés que se paga en cada cupón es distinta y en función a una tasa de interés de referencia, como puede ser la Badlar (que rige para plazos fijos de más de un millón de pesos). Entre los títulos con tasa variable, los Bonar 2021 (TB21) y 2022 (AA22) ofrecen hoy una tasa interna de retorno del 44% y 48% anual, respectivamente. También hay emisiones provinciales como los CABA 2022, 2024 y 2028 (con rendimientos entre 48% y 53%) y los PBA 2022 y 2025 (entre 38% y 46% anual).

En este sentido, hay que tener en cuenta la inflación prevista para los próximos doce meses, que según los analistas podría acelerarse. Según el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) del Banco Central, la inflación de los próximos doce meses acumularía un 45%, por encima del 36,1% de 2020.

También hay bonos a tasa fija, como los bonos del Tesoro BOTE 2021(TO21), 2023 (TO23) y 2026 (TO26), con tasas internas de retorno del 45% al 51% anual.

Asimismo, hoy las preferencias del mercado se inclinan por los bonos ajustados por CER (un índice elaborado por el BCRA que refleja la evolución de la inflación tomando como base el Índice de Precios al Consumidor del Indec) que cubren contra la inflación y aún ofrecen un rendimiento positivo en pesos como en dólares, pues el tipo de cambio oficial avanza a un ritmo más lento que los precios y el “blue” y el “liqui” incluso están más baratos que seis meses atrás (cedieron 11% y 3%, respectivamente).

En este abanico figuran los bonos Boncer, con vencimientos entre 2021 y 2028 y tasas internas de retorno en un rango de 1% a 7% anual por encima de la inflación. En marzo, estas colocaciones bajaron fuerte de precio ante el posible cambio en la composición de la canasta ponderada del IPC del Indec, prevista para 2022.

En este contexto de un dólar “en retirada”, el carry trade sigue siendo atractivo. Pero hay que hacerlo con mucha prudencia y estar listo para revertir rápidamente la posición si es necesario en el país más volátil del mundo. No conviene olvidar que cuando el dólar se mueve, lo hace con un movimiento brusco y rápido, y puede borrar las ganancias del carry trade, como le sucedió a una multitud de ahorristas apostados en las Lebac del Banco Central en 2018, cuando se desató una violenta devaluación y escalada inflacionaria que sumió a la economía en una profunda crisis de la que aún no se recupera.

Si la evolución de los distintos tipos de cambio se alinea en el ritmo de suba dólar oficial que regula el BCRA en la plaza mayorista, la inflación le sacaría un punto de ventaja por mes a la devaluación. En el primer trimestre del tipo de cambio oficial avanzó un 9,3%, unos 3 puntos por debajo de la inflación del período. A este ritmo, el 2021 finalizaría con una suba del dólar del 42%, frente a una inflación del 57 por ciento.

Por lo tanto, y con un escenario teórico de dólar “planchado”, los bonos en pesos arrojarían un beneficio anual de 2% a 10% en dólares, aún cuando apenas le “empaten” a la inflación.

A la vez, si se mira en retrospectiva, el dólar oficial acumuló una suba de 41,7% en un año (a $65,16 mayorista el 8 de abril de 2020), casi lo mismo que la inflación del período, mientras que el dólar libre ganó 66,7%; el dólar MEP, un 52,3%, y el “contado con liqui”, un 56,9%, todas tasas por encima de los rendimientos de los bonos en pesos.

“El carry trade con bonos en pesos -desde que la brecha cambiaria comenzó a bajar de su cenit de 130% en octubre- ronda el 51%, aunque hay casos con retornos de hasta 60%. El descenso del precio del dólar contado con liquidación desde $180 y la apreciación de los precios de los títulos públicos impulsaron los rendimientos en moneda dura. Sin embargo, desde hace poco más de un mes, este proceso perdió vigor con un recorte de 7%”, sintetizó Nery Persichini, Head of Strategy de GMA Capital.

“El agotamiento se vio en prácticamente toda la curva de bonos en pesos, pero se profundizó en el tramo medio y largo. Además de los determinantes propios de cada segmento, la presencia de inversores offshore podría ser relevante. Los títulos que vencen entre 2022 y 2024 también están influenciados por la tasa de interés de corto plazo, pero en menor medida que los bonos cortos. A mediano plazo, la tasa de interés real de largo plazo es un proxy de valores de equilibrio. Un 3% anual podría ser una referencia cercana del objetivo del Gobierno”, puntualizó Persichini a Infobae.

“Por el lado de los títulos con maturity más larga, sus drivers son diferentes a los títulos cortos. Si bien el componente de tasa real está presente, los fundamentos de largo plazo de la economía se vuelven preponderantes. Así, los riesgos se parecen más al de los bonos hard dollar. En este sentido, el comportamiento del riesgo país y de las tasas internacionales tienen un rol protagónico”, refirió el experto de GMA Capital.

“Las posiciones de inversores extranjeros es una cuestión transversal a todos los bonos en pesos”, recordó Nery Persichini, quien calculó tenencias por unos USD 6.100 millones al tipo de cambio oficial, unos USD 3.800 millones a valor contado con liqui, un 22% del stock de títulos en pesos en manos privadas. Si bien las posiciones de inversores del exterior se redujeron de manera evidente en el último año, pueden seguir afectando el mercado, tal como se vio en las últimas semanas. No podemos descartar que la misma estrategia oficial de contener las cotizaciones del dólar financiero haya sido leída como una oportunidad e incentivado el desarme de posiciones en pesos de los no residentes”, apuntó.

Javier Casabal, estratega de Renta Fija de la firma de inversiones AdCap, comentó a Infobae que ve posible “hacer carry con los Boncer, mientras los tipos de cambio se mantienen planchados por un par de meses, de cara a las elecciones”, pero propone también “entrar bonos soberanos, que están baratísimos y pueden subir en un escenario bueno -con un buen acuerdo con el Fondo, prudencia fiscal y monetaria-, mientras que en uno malo -se sigue demorando el acuerdo y hay desbande fiscal y por ende, monetario-, te deberían proteger a través de un contado con liqui que se dispara.

“La cosecha empieza a liquidar también, por lo cual, dólares hay. Incluso, en otro contexto, el billete hasta estaría bajando. No sucede quizás porque hay algo de demanda que absorbe esa mayor oferta, y que tiene que ver en parte con el desarme de posiciones por parte de los grandes fondos de afuera”, evaluó Nicolás Chiesa, director de Portfolio Personal Inversiones.

“El carry trade fue bastante prolongado: el dólar estuvo planchado por varios meses, con rendimientos en pesos interesantes. Pero la curva de pesos, a su vez, fue comprimiendo mucho también y hay quienes buscan dar vuelta ya esa posición para no exponerse a un cambio de condiciones”, advirtió Chiesa.

Para Irina Moroni, economista Jefe de la Fundación Capital, “la política de atraso cambiario hasta las elecciones, tendrá como correlato un período acotado de carry trade. Cercano al comienzo del período eleccionario, cuando también finaliza la cosecha gruesa, se incrementarán las presiones sobre los dólares financieros, en un marco de pasivos monetarios en alza que suman incertidumbre. Tres factores serán claves para monitorear el rumbo de la política cambiaria post-comicios: el nivel de las reservas netas, el acuerdo con el FMI y la evolución de la brecha cambiaria”.

Fuente: Rosario Finanzas